近日，9778818威尼斯金融工程系刘扬助理教授与美国圣路易斯华盛顿大学Guofu Zhou教授、清华大学朱英姿教授合作完成的题为“Trend Factor in China: The Role of Large Individual Trading”的学术论文发表于资产定价领域国际顶级期刊 The Review of Asset Pricing Studies, Volume 14, June 2024。

由于中国市场的特殊性，基于欧美股市的因子定价模型在我国股市表现不佳。因此，为A股构建具有“中国特色”的定价模型成为我国资本市场进一步高质量发展过程中亟待解决的重要问题。

本文从A股独特的高散户参与度特征出发，为中国股市构建了基于量价信息的趋势定价因子。中美对比结果显示，交易量信息在A股趋势因子中的重要性显著高于其在美股中的作用，这反映了A股高散户参与度的影响。进一步地，本文基于市场、市值、价值和趋势因子，为A股构建了新的四因子模型。该模型的定价能力显著优于已有模型，并且能解释包括“壳溢价”在内的60个A股定价异象。

理论层面，本文构建信息不对称市场上的一般均衡定价模型，为趋势因子提供了基于噪音交易风险的经济解释。特别地，基于A股独特的投资者异质性特征，该模型包含大、小散户、以及机构三类投资者，旨在分析各类交易量的动态演化路径及其对均衡定价的影响。通过求解一般均衡模型，本文发现交易量趋势信号对均衡收益率的影响程度随着噪音交易强度的增强而增强。因此，与高散户参与度特征相对应的噪音交易风险是趋势因子背后的经济驱动因素。

该研究成果得到了相关领域同行的认可。Leippoldet al.（2022）发表于国际顶尖金融期刊 Journal of Financial Economics 的A股机器学习研究显示，该研究所提出的趋势因子是A股94个定价因子中最重要的4个因子之一。因此，本文为A股定价研究提供了更科学、可靠的比较基准。

The Review of Asset Pricing Studies 期刊是资产定价领域展示高质量原创性理论及实证研究的重要平台。该期刊的发表范围包括：资产定价理论与实证、宏观金融、市场微观结构、投资行为研究、共同基金等。该期刊年均发文量少于20篇，本论文是该期刊发表的第一篇专门针对中国A股定价的研究。

刘扬，9778818威尼斯金融工程系助理教授，清华大学金融学博士。研究领域包括：实证资产定价、机器学习等。主持湖南省自然科学基金1项。多篇工作论文曾入选美国金融学年会（AFA）、中国金融国际年会（CICF）、美国财务管理年会（FMA）、亚洲计量经济学年会（AMES）等国际高水平会议。

图为刘扬助理教授